Alex Osoegawa, DA PEERS Consulting, avalia os resultados do 2T26 e mostra por que geração de caixa, estrutura de capital, custos e maior seletividade devem orientar o setor

Os resultados do segundo trimestre de 2026 mostram um setor hospitalar com demanda forte, mas com diferenças cada vez mais claras na capacidade das empresas de transformar crescimento em rentabilidade. De um lado, grupos com menor alavancagem conseguem avançar em receita, margens e geração de caixa. De outro, empresas mais expostas à pressão de custos e ao endividamento enfrentam maior dificuldade para sustentar seus resultados.

Para Alex Osoegawa , diretor executivo e head de Saúde DA PEERS Consulting + Technology, o principal fator que explica essa diferença está na velocidade dos custos em relação à receita.

Em um cenário de juros elevados, a estrutura de capital também ganha peso nas decisões de crescimento, enquanto eficiência operacional passa a ser condição para preservar margens. Em entrevista exclusiva à Medicina S/A , Osoegawa analisa os sinais deixados pelo 2T26 e aponta que os próximos anos serão marcados por maior seletividade no crescimento, nas carteiras e nas aquisições, além do uso de tecnologia e dados para reduzir custos e melhorar o ciclo de receita.

Medicina S/A: Com base nos resultados do segundo trimestre de 2026 dos principais players do setor de saúde, quais foram, na sua avaliação, os principais sinais apresentados pelos números?

Alex Osoegawa: O sinal mais claro é que o trimestre dividiu o setor em dois grupos que não se distinguem nem por porte e nem por segmento. Em um lado, estão os prestadores com baixa alavancagem, rentabilizando sobre um número recorde de pessoas com plano de saúde. A Rede D'Or entregou receita 5,6% maior e EBITDA 18,2% maior. O Fleury registrou o melhor trimestre do grupo, com lucro 45,7% acima e alavancagem de apenas 1,1 vez. A Mater Dei confirmou recuperação, com 83,9% de ocupação e desalavancou de 1,6 para 1,5 vez. E a Dasa seguiu no processo de turnaround , com salto de 53% de EBITDA em base comparável e R$ 292 milhões de geração de caixa livre, revertendo o consumo do ano anterior.

No outro lado, estão os verticalizados, com sinistralidade pressionada, e os prestadores alavancados em um período de dívida cara. A Hapvida apresentou o resultado mais fraco, com lucro ajustado 95,8% menor e sinistralidade caixa de 75,2%. A Kora cresceu receita e encolheu EBITDA em 21,4%. E a Oncoclínicas reduziu receita em 28,5%, encerrando o trimestre com margem EBITDA de 3,3%.

O que mais chamou a atenção foi identificar o que efetivamente separa os dois grupos quando se observa a estrutura por baixo do resultado. Não é receita, porque praticamente todas as companhias cresceram. É a velocidade do custo. A Dasa cresceu 8% de receita, com custo total praticamente estável. A Rede D'Or fez o custo crescer pela metade da velocidade da receita, e é isso, mais do que qualquer alavanca de preço, que transforma 5,6% de receita em 18,2% de EBITDA. Do outro lado, Hapvida e Kora tiveram custo crescendo entre duas e três vezes mais rápido do que a receita.

Medicina S/A: Os resultados do segundo trimestre mostram uma distância crescente entre empresas que conseguem expandir receita e rentabilidade e outras que enfrentam forte pressão financeira. O que essa divergência revela sobre o novo ciclo do setor hospitalar brasileiro?

Alex Osoegawa: A demanda está no melhor momento, com 53,1 milhões de pessoas em planos de assistência médica em junho, um patamar recorde, com 73% em contratos coletivos empresariais, apoiados estruturalmente por uma taxa de desemprego de 5,4%, mínima histórica para o período. Isso mostra que o desafio não é de mercado para a saúde suplementar.

Um fator importante na economia é a taxa Selic, que permanece elevada há um longo período. Atualmente em 14% e com ciclo de queda lento, ela produz efeito assimétrico sobre os players. Quem tem caixa e baixa alavancagem colhe um resultado financeiro que complementa o operacional. Quem cresceu tomando dívida indexada ao CDI está do outro lado e sofre o impacto financeiro sobre o resultado. Por exemplo, Oncoclínicas tem mais de 90% da dívida indexada ao CDI. Por sua vez, a Kora Saúde contraiu dívida para financiar aquisições, sobretudo entre 2021 e 2022, quando o custo estava mais baixo, e a operação encontra dificuldades para suportar o aumento do custo da dívida desde então.

Dessa forma, a estrutura de capital e, em especial, o nível de alavancagem das empresas para financiar o crescimento passaram a ser variáveis estratégicas.

Medicina S/A: Durante anos, crescimento, expansão geográfica e aquisições foram sinônimos de criação de valor no setor. Os números mais recentes sugerem que essa lógica mudou. Estamos entrando em uma era em que rentabilidade e geração de caixa passam a valer mais do que crescimento a qualquer custo?

Alex Osoegawa: Sim, e é importante esclarecer que o mercado não deixou de valorizar o crescimento, mas passou a valorizar mais o crescimento financeiramente sustentável.

Um exemplo positivo dessa mudança é o Fleury, que cresceu 14,4% de receita, com alavancagem de 1,1 vez, e teve aumento do preço das ações nas semanas que se seguiram à divulgação de resultados. O risco está em crescer consumindo capital de terceiros a um custo que a operação não consegue cobrir.

Adicionalmente, o pilar de buscar rentabilidade da operação, para além dos efeitos financeiros, é basilar para as empresas do setor. A Hapvida demonstra esse movimento com clareza ao revisar contratos deficitários referentes a 947 mil vidas, cerca de 11% da base. Trata-se de uma companhia optando por encolher receita deliberadamente para recuperar margem. Há alguns anos, adição líquida de vidas era a métrica que o mercado premiava acima de qualquer outra, e um movimento desses poderia ser interpretado como negativo, mas hoje pode ser visto como disciplina.

Medicina S/A: Em alguns grupos, vemos expansão de margens associada à maturação de ativos, ganhos de escala e maior eficiência operacional. Quais são, hoje, os principais fatores que separam uma rede capaz de transformar escala em rentabilidade de outra que apenas aumenta sua estrutura e seus custos?

Alex Osoegawa: Eu destacaria dois fatores. O primeiro é a curva de maturação, já que a inauguração de um hospital acarreta alto custo operacional desde o princípio, e o tempo que leva para aumentar sua ocupação pode ser maior do que o previsto inicialmente.

O segundo está ligado a um equilíbrio entre eficiência operacional e estratégia comercial. Por um lado, um hospital com muitos leitos vazios tem um custo fixo alto não diluído. Por outro, preencher leitos com pacientes de convênios que oferecem baixa remuneração e/ou têm longos prazos para pagamento cria um custo de oportunidade importante, que também afeta diretamente o resultado.

Em essência, a expansão ou retração da margem vem da combinação dos dois fatores. No fim do dia, a maturação do ativo, somada a decisões estratégicas, determina se o custo cresce mais rápido ou mais devagar do que a receita, indicando a saúde financeira do ativo.

Medicina S/A: A taxa de ocupação continua sendo um dos indicadores mais importantes para o desempenho hospitalar, mas o futuro da rentabilidade dependerá apenas de manter hospitais mais cheios?

Alex Osoegawa: A ocupação é condição necessária, mas está longe de ser suficiente. Ela mede o quanto o leito está cheio, não a qualidade da receita que está ocupando aquele leito. Outros quatro indicadores também deveriam ganhar protagonismo.

O primeiro é o diferencial entre crescimento de custo e crescimento de receita, o teste mais simples e mais implacável de eficiência. Se o custo cresce mais rápido do que a receita por dois ou três trimestres consecutivos, existe problema estrutural, independentemente de qual seja a ocupação.

O segundo é a margem de contribuição por contrato e por fonte pagadora. Muitos hospitais ainda não conseguem dizer com precisão quais convênios trazem resultado e quais trazem apenas volume. Sem essa visibilidade, a negociação de tabela fica imprecisa.

O terceiro é o ciclo de caixa, indicador que determina a diferença de dias entre o recebimento das receitas e o pagamento dos fornecedores. Esse indicador precisa estar positivo para que exista um fôlego de caixa do hospital.

O quarto é o retorno sobre capital investido comparado ao custo de capital. Com a Selic a 14%, o retorno exigido subiu de forma expressiva e um projeto que fazia sentido em ciclo econômico de custo de oportunidade mais baixo pode não ser rentável atualmente, mesmo que tenha a mesma taxa interna de retorno.

Medicina S/A: Os casos recentes de empresas que cresceram rapidamente, mas passaram a enfrentar dificuldades para administrar seu endividamento, parecem mudar a percepção do mercado sobre expansão via aquisições. A consolidação hospitalar continuará sendo uma tendência ou veremos, nos próximos anos, uma fase mais seletiva e disciplinada de fusões e aquisições?

Alex Osoegawa: A consolidação continua sendo tendência, porém com outro desenho. Três elementos mudam.

O primeiro é que o conjunto de compradores encolheu. Rede D'Or e Fleury, com alto nível de caixa e baixa alavancagem, seguem como os principais consolidadores em seus segmentos e estão bem posicionados para as oportunidades que devem aparecer. Por outro lado, compradores ativos há alguns anos mudaram de lado da mesa e tornaram-se vendedores ou estão renegociando dívida.

O segundo é o critério de decisão. A tese de se endividar para comprar um ativo e capturar sinergia depois é mais desafiadora em um cenário de alto custo de dívida. Aquisição de um ativo de retorno longo, financiada com dívida curta e pós-fixada, funciona enquanto os juros estão baixos e a janela de rolagem está aberta. Essas duas condições mudaram nos últimos anos.

O terceiro é o tipo de ativo em oferta. Devemos ver mais ativo chegando ao mercado por reestruturação, com desconto e com vendedores pressionados, e menos processos competitivos com vários interessados disputando.

Dessa forma, teremos, sim, uma fase mais seletiva e disciplinada, mas não uma fase de pausa. Para quem tem balanço, existirão oportunidades de consolidação.

Medicina S/A: A reestruturação financeira deixou de ser uma hipótese distante e passou a fazer parte da realidade de alguns grupos de saúde. Que lições esse movimento traz sobre a relação entre estratégia de expansão, endividamento e sustentabilidade do negócio no longo prazo?

Alex Osoegawa: O caso de reestruturação financeira marcante é o da Kora Saúde, que entrou em recuperação extrajudicial operando com margem EBITDA de 17,9%, dentro do padrão hospitalar. Ou seja, a operação tem resultado condizente com o esperado, porém a estrutura de capital não consegue sustentar. E a própria reestruturação deixa isso explícito ao mirar o passivo não operacional, a dívida contraída para expansão, mantendo médicos, fornecedores e colaboradores em dia.

O caso traz duas lições importantes.

A primeira é que rentabilidade operacional não protege da insolvência, o que exige dois painéis de acompanhamento diferentes. Olhar somente para um dos indicadores pode trazer uma visão limitada quanto ao resultado da empresa.

A segunda é que prazo e indexação de dívida são decisões estratégicas. Financiar um ativo de retorno longo com dívida curta e pós-fixada é um descasamento arriscado, que pode mudar significativamente a depender do cenário macroeconômico.

Dessa forma, percebe-se que a eficiência operacional de um hospital não pode andar descasada de um plano financeiro adequado às suas necessidades.

Alex Osoegawa: A combinação de indicadores que o gestor hospitalar precisa olhar é chave para o sucesso do negócio e pode ser influenciada pelo momento da empresa e da economia.

No topo, eu colocaria o retorno sobre capital investido comparado ao custo de capital. Com a Selic a 14%, essa conta ficou muito mais difícil de ser batida, e é ela que indica se o hospital está, de fato, criando valor.

Em segundo, a geração de caixa livre e a conversão de EBITDA em caixa. Como exemplo, a Dasa gerou R$ 292 milhões e reverteu o consumo do ano anterior. Este é um ótimo de sinal de que um turnaround está de fato funcionando.

Em terceiro, a margem EBITDA, que aponta a saúde da operação do hospital em uma métrica financeira. Como complemento, é importante olhar também a ocupação, que pode ser um bom direcionador para ajudar a explicar o resultado.

No fim do dia, o mix de indicadores operacionais e financeiros dará a visão completa para avaliar a qualidade do negócio hospitalar.

Medicina S/A: A tecnologia, a digitalização e o uso de dados são frequentemente apresentados como caminhos para ganhos de eficiência. Mas onde essas iniciativas têm maior potencial de gerar impacto efetivo no negócio hospitalar: na assistência, na gestão de custos, na produtividade ou na utilização dos ativos?

Alex Osoegawa: Os dois principais pilares em que uso de tecnologia, de dados e aumento da digitalização podem trazer retorno estão nos temas de custo e de ciclo de receita.

As glosas são uma dor constante no ciclo de receita de hospitais, e a padronização de dados e de processos são fatores diretamente relacionados à capacidade do provedor de saúde de reduzir essa penalidade financeira.

Em segundo, a cadeia de suprimentos também costuma trazer desafios diretos no custo operacional. Um fator comum é a dificuldade de padronização e atualização constante de bases cadastrais de medicamentos e materiais. Por exemplo, é comum encontrar casos de um mesmo produto com dezenas de descrições diferentes, o que reduz a capacidade de negociação com escala, aumenta erros de compras e atrapalha a gestão de estoque, podendo retroalimentar glosas por falta de padronização.

Temos realizado projetos dessa natureza NA PEERS com nossos clientes do setor, e os resultados são diretos e de fácil mensuração, trazendo ganhos expressivos.

Medicina S/A: Se os resultados do 2T26 forem interpretados como um retrato do início de uma nova fase para a saúde, qual será a principal característica do setor hospitalar nos próximos três a cinco anos? Em outras palavras, para onde o setor caminha?

Alex Osoegawa: A característica principal será a seletividade. Seletividade no crescimento, com expansão financiada especialmente por geração de caixa própria. Seletividade na carteira, com precificação calibrada ao risco de cada contrato, equilibrando sinistralidade e receita capturada. E seletividade em fusões e aquisições, com poucos compradores capitalizados diante de ativos com desconto.

Esse movimento de maior diligência na tomada de decisões é reforçado por tendências há muito estabelecidas no setor. Uma delas é a pressão continuada sobre a margem da saúde suplementar. O teto de 5,11% da ANS para planos individuais e familiares no ciclo 2026/2027 é o menor desde 2021 e alcança cerca de 14,5% dos beneficiários, enquanto a despesa assistencial do segmento cresceu 8,32% em 2025, segundo dados da própria agência.

Nesse contexto, a eficiência operacional também será um tema mandatório para garantir que os custos da operação não cresçam de forma mais acelerada do que as receitas selecionadas de forma criteriosa.